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【项目详情】
期限:24月
规模:2亿
付息:半年付息

【认购金额】
100万≤X<300万    9.3%
300万≤X<1000万    9.5%
1000万≤X    9.7%

资金用途:用于向融资人发放信托贷款,补充企业流动资金。

风控措施:
1、盐城市大丰区城建国有资产经营有限公司(AA信用主体评级)提供无限连带责任保证担保;
2、兴城投资以其因与盐城市大丰区城东新区管理委员会往来形成的8亿元的应收账款作为质押;
3、兴城投资以其名下位于盐城市大丰区城东新区丰华路西侧、幸福路南侧的2块其他商服用地(合计24390㎡)作为抵押。

来源:
1、融资人的综合经营收入;
2、担保方的综合经营收入。

项目亮点:
1、融资人兴城投资,AA评级,实际控制人为大丰区人民,公司主营业务为市政基础设施建设,主要支付方为当地,下属有水务公司及酒店管理公司,收入来源稳定,偿债能力强;
2、担保人大丰城建,AA发债主体,是当地最大的平台公司,实际控制人为大丰区人民,公司总资产418.97亿元,净资产150.78亿元。且在公开市场发行3期七年债券23亿,担保能力强;
3、市场唯一一款对应非企业的应收账款,并确权确认其真实发生。应收账款(8亿元)足额覆盖本息;
4、大丰区是江苏省面积最大的城市区,经济总量居盐城第2位,全国百强县,2017年一般财政收入52.6亿,负债率仅为64.47%,远低于警戒线100%,财政实力强,具备较强的偿债能力。

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  2015年,武岳峰资本主导完成了ISSI私有化,当时交易耗资约为7.64亿美元,约合50亿元人民币。财务数据显示,截至2017年末,北京矽成总资产为60.4亿元,净资产为53.5亿元,2017年实现营业收入25.1亿元,实现扣非后净利润为3亿元。

  兆易创新收购未果,思源电气72亿再收购

  随后,兆易创新曾于2016年9月20日发布公告,计划65亿收购北京矽成100%股权。然而,在交易执行中,ISSI某主要供应商认为兆易创新与ISSI重组后将成为其潜在的有力竞争对手,要求在交易完成时有权终止相关供应合同。而兆易创新认为,终止供应合同将对北京矽成未来经营业绩造成较大不利影响,最终在当年8月9日终止重组。

  兆易创新联姻不成,很快北京矽成便遇到了行的买主。2018年9月5日思源电气发布公告,公司持有66%出资额的上海集岑企业管理中心与上海武岳峰等签署投资框架协议,拟收购上海承裕资产管理合伙企业全部有限合伙份额。上海承裕合计持有北京矽成41.65%的股权。

  而此次收购,思源电气一下子给出了72亿的高估值。10月10日,思源电气公告显示,集岑合伙以现金的方式购买承裕合伙的有限合伙份额。本次交易以北京矽成72亿元的估值为计算基础,总交易对价为29.67亿元。

  北京君正给出整体估值65亿,一月之后不升反降

  而就在思源电气收购北京矽成的过程中,另一家公司,北京君正也加入战局。2018年11月9日,该公司公告,为顺应国家产业整合思路、做大做强芯片产业,同时优化上市公司业务结构, 发挥协同效应,北京君正购买屹唐投资 99.9993%财产份额、华创芯原 100%股权、民和志威 99.90% 财产份额、Asia Memory100%股权、Worldwide Memory100%股权和厦门芯华 100% 财产份额,上述交易标的的主要资产为持有的北京矽成半导体有限公司的股权。 本次交易完成后,上市公司将间接持有北京矽成 51.59%的股份和闪胜创芯 53.29%的份额(闪胜创芯持有北京矽成 3.785%的股份)。根据公司聘请的具有证券业务资格的评估机构出具的预估结果,经交易各方协商,截至 2018 年 6 月 30 日,交易标的预估值合计为 26.42 亿元,整体估值为65亿。

  武岳峰资本早已布局思源电气,众多疑团待解

  在北京矽成收购的整个过程中,其估值不断变化,无疑是最引人关注的。从2015年私有化时的50亿,到2017年兆易创新收购时给出的65亿估值,再到现在思源电气给出的72亿的最高估值,再到北京君正给出的65亿估值。

  尤其是思源电气和北京君正,前后相差仅仅一个月,北京君正给出的估值是65亿元,而思源电气给出的估值是72亿元,同一家公司的估值怎么会相差这么大呢?更让人匪夷所思的是一个月后的估值不升反降。除了给出的估值差异巨大以外,两者的收购方案及公告均未提及对方,各收各的?还是相互不认同对方的估值?  就公司业务层面来说,如果说北京君正收购北京矽成是为了产业整合、做大做强芯片产业, 发挥协同效应。那么收购北京矽成的另外一家公司,思源电气的收购行为就让人觉的有点摸不着头脑。公开资料显示,思源电气主营业务为输配电设备的研发、生产、销售及服务等,目前主要客户为国家电网公司和南方电网公司及其下属公司,其主营业务与北京矽成基本没有太多关系,可以说公司基本没有什么芯片业务,可是为什么该公司却要下大血本,给出72亿高估值来收购北京矽成这么一家芯片公司?

  不过有一点值得注意,在思源电气刚刚公布的三季报十大股东中,武岳峰资本旗下的上海承芯企业管理合伙企业(有限合伙)早已赫然在列,截至9月底所持公司股份比例达到9.08%,位列第三大股东。武岳峰先在市场收购股权、而后派驻董事,俨然已经将思源电气当成其半导体产业资本运作的平台,至于给出的72亿的高估值,收购一家完全和自己主业不沾边的芯片公司,也就不难理解了。  商业模式一直饱存争议的趣头条,在近日交出了一份更有争议的Q3财报。

  在这次财报中,趣头条披露的数据及其简要,APP的装机量、月活、获客成本的核心数据并未披露,业绩数据难看或是导致其股价在盘前出现大幅跳水原因,最高下跌近10%,跌破5.4美元每股,早已跌穿7美元每股的发行价。

  Q3财报显示,其业收入为9.77亿元,相比于2017年同期的1.57亿元增长了520.3%;但是净亏损更加严重,报告期内净亏损高达10.33亿元,相比于去年同期的1150万元,亏损持续扩大100倍。

  财报中将亏损归咎为高管基于股票的薪酬支出为7.177亿元人民币,导致趣头条整体Q3整体严重亏损,但即使抛去这一块,趣头条非美国通用会计下归属于普通投资者的净亏损仍然高达3.2亿元,相比于去年同期扩大了30倍。

  财报中最让市场不安的是,趣头条对内容的不成正比的投入。

  众所周知,趣头条的商业模式和拼多多有些类似,用户分享可以获得红包,看新闻做任务也可以获得收益,因此能够不断获取悠闲时间的用户,可以边看新闻边挣钱,这就直接导致在用户获取上比一般的新闻资讯类公司投入大得多。

  2018年Q3财报显示,包含用户补贴的销售和营销费用高达10.45亿元人民币较2017年第三季度的1.375亿元增长了659.8%,对此趣头条解释称:主要原因是我们继续努力收购用户,而且由于用户基础的扩大,忠诚度计划的成本也增加了。

  根据招股书资料,这一销售和营销费用在2018年前6个月的数字为8.36亿元,这就是说为了奖励用户或者说拉新、维系用户,Q3的投入远超半年的投入,并且这一块的投入速度远远超过营收增长的速度。

  资料显示,2017年Q3的销售费用率为87.58%,2018年Q 2为98.5%,截止到2018年Q3 却高达106.9%,比例正在一步一步上升。

  市场担心,趣头条就像一辆高速行驶的列车,销售和营销费用像是这辆列车的动力系统,一味地、超比例的投入会让这辆本来就高速行驶的列车面临失控的风险。 每隔几年,当美国和中国的短期周期纠缠在一起时,市场和社会领域就会出现显著的波动。过去几年发生的历史性事件,比如中国2015年的股市泡沫、特朗普当选总统以及中美贸易摩擦,很可能是这些周期引发的观察偏见,而不是周期的起因。

  全球央行偏好“量化宽松”

  2014年的JacksonHole全球央行会议注定是全球央行货币政策的里程碑时刻。在此会议之前,欧央行对于实施量化宽松政策以应对欧洲经济的疲软举棋不定。毕竟,2010~2011年的欧债危机迫使欧央行从节俭的德国视角去观察欧洲的问题。《稳定和增长协定》(下称《协定》)在这次危机之后显得格外重要。当希腊人违约却免责的先例一开,其他明显羸弱的欧元区国家或也纷纷效仿。而奉行《协定》、最后有能力掏钱埋单的,似乎只有德国。德国人历经了魏玛共和国超级恶性通胀的痛苦和二次世界大战战后重建的教训,对于经济风险的承担更加小心翼翼。德国默克尔对于难民的接纳和容忍,或者就是由此而来。对于欧央行行长德拉吉来说,如果官位都不能保住,谈何为欧洲人民谋幸福?

  在演讲中,德拉吉暗指美国经济的增长得益于美联储的量化宽松政策,然而欧洲的财政和货币政策仍然非常紧。在利率已经趋近于零的时刻,总需求仍然不足。这就要求政策制定者重新考虑政策的准确性。与此同时,时任美国联邦储备委员会耶伦认为,“如果在通胀回到2%水平的时候就马上收紧货币政策,那么这种政策的选择将会导致劳动力就业市场无法回到充分就业水平。这是有悖于美联储货币政策的双重要求”。也就是说,虽然美联储已经准备好退出量化宽松政策,但是货币政策仍将宽松。加息仍然为时尚早。

  本来,美联储独挑量化宽松的大梁。中国央行作为一个“影子”,由于汇率的形成机制而不得不协调自身的货币政策。日本央行此前已经遮遮掩掩地宽松了20年,就盼着一次历史性的危机来实施背水一战的宽松。现在,量化宽松的阵营又有了新的重磅盟友——欧央行。从此,量化宽松终于一统投资组合管理的风险偏好。这个时刻,全球的央行,都是慈悲为怀的。

  中美货币政策若即若离

  2015年8月11日,中国央行宣布“调整人民币汇率中间价报价机制,做市商按照参考上日银行间外汇市场收盘汇率,向中国外汇交易中心提供中间价报价”。这一调整使得人民币对美元汇率的中间价机制进一步市场化,同时定价逐渐参考一篮子货币。当时一个更大的决策背景是:虽然宽松的金融条件得以维持,美联储的货币政策已经发生了根本的变化。回过头看,美国十年国债的收益率,已经结束了其30余年来的长期下行趋势,并在2013~2016年左右形成双底了。

  这是一个重要的技术交易逆转。假如美联储的货币政策取向已经发生了明显的改变,同时美国的长端利率长期的趋势开始逆转,那么在这个新的国际金融环境里,中国央行的货币政策应该需要更多的独立性,而不是仅仅满足于以前的配角。而对于中国国内愈演愈烈的房地产泡沫,央行必须要有政策的余地和选择空间。

  从此,中美的货币政策的走势开始若即若离。比如,中国央行在2017年曾经小幅扩表,而美联储的资产负债表规模开始收缩。最近的几次美联储加息,中国央行也没有跟从。到了2018年,央行再次缩表。试想一下,央行降准,也即是央行的资产和负债端同时收缩。央行资产负债表扩张的时候,恰恰是央行主动通过自己资产负债表的扩张而承担商业风险的时候。反之亦然。央行主动承担风险时,风险偏好必然会得到抬升。而央行缩表去风险时,市场其他参与者的风险承受能力就可想而知了。最近,全球央行似乎又进入了一个同时缩表的阶段。这个时候全球的央行,都是暗藏杀机的。

  食利阶层的黄金时代已成往事

  美国十年国债收益率长期下行趋势,以及在这趋势中收益率每一次的飙升,都伴随着一次金融市场危机。然而在这个长期下行趋势的背后,蕴藏着一个更深刻的纠缠。

  我把美国国债十年收益率长期的下行趋势理解为食利阶层对于劳动者剩余价值的剥削。长期收益率之所以能够下行,对应的是通胀长期被压抑。这是因为劳动者的薪酬增幅长期落后于劳动者劳动生产率改善的速度,剩余价值长期受到剥削,从而减弱了劳动者的消费能力,造成社会收入严重不均。这样的社会必然是一个过剩的社会。当全球所有的国家都面临过剩问题的时候,为了解决自身产能过剩的局面,国家势必采取出口的方式,把国内的过剩产能输出到国外;或者企图在自己国家内部进行再分配,比如民粹主义。但是不管以何种形式,过剩的经济,在一个全球贸易的体系里势必产生矛盾。

  与此同时,我们还应该看到,中国的过剩储蓄已经慢慢消失,开始转化成为中国自身的消费水平的提高。曾经,这些中国储蓄被买成了美国国债,压低了美国的长期利率,形成了美国国债市场的长牛。然而,随着长端利率下降到历史低点并开始长期逆转,以及中国储蓄的消失,食利阶层的黄金时代似乎已成往事。过去的30年,食利比分红强,债券比股市好。这个模式可能已经被颠覆了。又或者说,在未来一个流动性边际减少的宏观环境里,风险的上升将使债券的收益无法补偿投资者需要承担的风险。只有股票,或能对投资者承担的风险投桃报李。

  中美经济周期的纠缠

  我们把中国A股市场在挣扎的原因归咎于中美经济周期的纠缠。中美经济存在明确的短周期。在周期运行的时候,大量经济变量之间同时地、有规律地波动,并在经济运行的轨迹中引起潮起潮落。我们用计量经济学定义了美国的3.5年和中国的3年经济短周期。在图中,我们使用调整后的标普500指数每股收益来衡量美国经济的短期波动。图表分析显示,美国经济显然存在一个3.5年的周期。两个3.5年的短周期构成了一个完整的、从谷底到下一个谷底的7年中周期。我们在图中观察到以下情况:

  (1)自1994年以来,有6个3.5年的短周期和3个7年的中周期。最近的两个完整中周期分别是2001年12月至2008年12月,以及2008年12月至2015年12月,而2005年中和2012年中分别为周期性间歇期。

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